自 ChatGPT 於 2022 年 11 月30 日上線後，科技大廠掀開一場人工智慧 ( Artificial Intelligence，AI ) 軍備競賽。大型雲端服務供應商 ( CloudService Provider ) ，如微軟 ( Microso )、亞馬遜 ( Amazon )，紛紛搶購 AI伺服器。不同於傳統伺服器以資料儲存為主，單靠中央處理器 ( Central Processing Unit，CPU ) 足以應付，AI 伺服器用途是分析資料並推論結果，且具備自主學習的能力。龐大資料量會讓 CPU 超載，需要透過繪圖晶片 ( Graphics Processing Unit，GPU ) 的平行運算特性，把整個作業分成幾千個小型任務並同時運算，系統才能有效率地運作。AI 伺服器搭載愈多 GPU，運算能力越強，價格也越高。
在 AI 熱潮帶動下，在 GPU 市場中掌握 87% 佔的龍頭輝達 ( NVIDIA )，業績一飛衝天。2023 年營收就比前一年暴增 126%，達到 609 億美元，更僅花了 180 個交易日，市值就從 1 兆美元飆漲至 2 兆美元。蘋果、微軟都用了 500 個交易日才達到此里程碑。目前輝達以市值 2.26 兆美元位居全球第 3 大上市公司，僅次於微軟和蘋果。這種驚人的漲幅，不免讓人懷疑，AI 產業是否會重演 1999 年網路泡沫的歷史，而輝達的榮景能否延續下去，亦或是曇花一現。
輝達積極擴大 AI 生態系以保龍頭地位
成立於 1993 年的輝達以顯示卡 ( Display Card )起家，於 1999 年開發出繪圖晶片。但奠定如今的龍頭地位，是公司在 2007 年推出的程式設計模型 CUDA ( Compute Unified Device Architecture)。雖然 CUDA 只能運作在輝達晶片上，但透過這套系統，工程師不僅能節省編碼時間，更重要的是能將輝達 GPU 運用在影像處理以外的領域。時至今日，大多數的 AI系統都是建構在 CUDA 之上，若要移轉到其他平台耗時費力。
而為了提升在 AI 產業的主導權，輝達從過去只賣 GPU，轉為提供 AI 伺服器解決方案 ( Total Solution )，並配合第三方廠商把 GPU 及其他元件整合成模組或是伺服器後出售。目前輝達主流 AI 晶片 H100 和 A100，都是採取這樣的銷售模式。美國伺服器大廠美超微 ( SuperMicro Computer )，就是因為替輝達生產 AI 伺服器，股價在過去一年內大漲 728%。此外，輝達還提供各種基於CUDA 的AI 系統開發服務來擴大市場。以 DGX Cloud 為例，這是輝達所提供的訂閱制超級電腦運算服務，讓無法負擔昂貴整套 AI 伺服器的企業，能透過網路瀏覽器使用輝達的運算資源來生成 AI 模型或應用。
輝達的野心不僅在企業伺服器，更打算擴大到消費端。輝達正攜手安謀 ( ARM ) 打造可以運行 Windows 的 CPU ，預計 2025 年上市，以期加速擴大 AI 生態系至個人電腦市場。這個計畫讓安謀股價在今年已經上漲 88%。如果成功，極有可能改變長久以來Wintel 聯盟 ( 微軟 + 英特爾 ) 獨霸個人電腦產業的局面。不過，輝達能否順利推出還是未知之數，畢竟 Windows 程式長久以來建構於英特爾的X86 架構，要移植到安謀架構上是很大的挑戰。
短時間內恐難有企業可與其比肩
放眼市場，輝達無論在AI 生態系和晶片技術和都遙遙領先，尤其下半年將正式出貨的新產品 B200 晶片，其 AI 訓練效能比目前市面上的晶片還高出 4 倍。和輝達同樣在 GPU 市場競爭的，主要是超微 ( AMD )，市佔約10%，和英特爾 ( Intel )，市佔僅3%。超微目前僅一款 AI 晶片「MI300X 」，規格略優於輝達的 H100 晶片，且價格更低，也獲得來自微軟和 Meta 等公司的訂單。不過，超微的開放式編碼軟體 RomC 發展時間尚短，技術成熟度和輝達的 CUDA 有明顯差距。至於英特爾，公司在 AI 晶片的發展並不順利，其 GPU 的技術落後輝達，在 CPU 領域又受到超微的侵蝕，未來可能還有來自輝達的威脅。但是，英特爾目前並沒有拿出明確的 AI 晶片發展規劃。
輝達在AI 晶片市場的寡佔，讓科技巨擘擔憂發展的主導權會被輝達掌控，紛紛自行開發 AI 晶片。除了降低對輝達的依賴，業者也希望能藉此創造出差異，以在競爭激烈的 AI 市場中脫穎而出。不過，「自己的晶片自己造」的趨勢能否會成為主流還很難說。畢竟各種 AI 應用都還在持續進化中，科技廠今年推出的晶片，或許兩三年後就不適用。而且自行開發晶片所需的成本很高，開發週期很長，投資效益或許不高。因此，科技大廠在自行開發之餘，仍會持續向輝達採購晶片。
值得注意的是，輝達在 AI 晶片的壟斷，已經受到歐盟、中國、和法國當局的關注，要求公司提供繪圖晶片的銷售和供應資料。公司也預計還會收到其他反壟斷機構的請求。雖然目前只在初步調查的階段，是否會正式立案還是未定之數。不過，各國政府近期紛紛針對蘋果 ( Apple ) 和 Alphabet 等科技大廠祭出反壟斷大刀。一旦歐盟決定啟動調查輝達，且真的認定有壟斷市場的行為，公司將面臨數十億美元的罰款，或是需要改變晶片綁定伺服器的銷售方式，其產業影響力將大為減弱。
高成長還能持續多久？
儘管輝達目前在 AI 晶片的地位難以撼動，但能否維持高成長速度，市場疑慮猶存。首先，整體 AI 市場的發展速度可能不如預期的快。即便是帶動這波 AI 風潮的 OpenAI，最近也面臨用戶數下滑的窘境。英國期刊《經濟學人》指出，除了雲端服務供應商以及 AI 晶片供應鏈，許多企業今年不但未針對人工智慧提高資本支出，甚至還減少對資訊設備和軟體的投資。目前各種 AI 應用還處於非常初期的發展，尚未形成可持續經營的商業模式，也沒有產生任何實質的利潤。再者，先前輝達晶片缺貨時，客戶極可能重複下單，造成產業榮景的假象，但實際上並無這麼高的需求。當時晶片供給緊繃是因為台積電的先進封裝 CoWoS 產能不足。如今台積電已擴充相關產能，未來客戶手上可能反而滿手庫存。近期傳出有企業開始轉售輝達的 AI晶片，表示供需已經開始有鬆動的跡象。一旦供需反轉，市場通常需要一兩年才能消化過多的庫存。
此外，因為美國晶片出口禁令，輝達在中國市場營收雪崩式下滑。禁令前，輝達約有 20% 至 25% 的營收來自中國。但到 2023 年第四季時，中國營收佔比已經降至 10％以下。為了符合美國政府的出口規定，輝達從今年 3 月開始對中國客戶特供版晶片 H20，但性能只有輝達 H100 晶片的 20%，略優於華為的昇騰 910B 晶片。中國雲端服務供應商擔憂美國政府未來可能持續收緊出口禁令，目前傾向採用華為的晶片或是自行研發。因此，即使華為技術和輝達有明顯的差距，輝達仍在提交給 SEC 的 2023 年年報中，將華為列為首要競爭對手之一。倘若輝達無法藉特供版晶片重新拿回流失的中國市場，未來的成長動能將大打折扣。
狂歡終有結束時？
輝達近期飆漲的股價不禁讓人聯想起特斯拉 ( TESLA ) 在 2020 年至 2021 年間的股價表現。當時市場對於電動車發展前景極為樂觀，帶動特斯拉股價在短時間內大漲，在 2021 年 11 月時還一度以市值 1.2 萬億美元，超過全球 12 傳統大車商市值總和。但現實總是殘酷。隨著全球總體經濟走緩，電動車價過高的價格降低消費者換車的意願，特斯拉股價也隨之崩跌。如今市值僅 5,504 億美元，不到巔峰時期的一半。
雖然和特斯拉相比，輝達的財務狀況穩健。不過，目前輝達的預估本益比約 38.6 倍，在「美股七雄 Magnificent Seven 」中 - 指去年貢獻標普 500 指數大部分漲幅的美國七大科技巨頭，僅次於電商龍頭亞馬遜的 42.9 倍和特斯拉的 40.8 倍，並高於其餘科技巨擘，包括微軟 ( 32.9 倍 )、蘋果 ( 26.5 倍 ) 、Alphabet ( 22.0 倍 )、 Meta ( 25.4 倍 )。考量到軟體為主的公司向來比半導體公司享有更高的估值，顯示輝達目前估值不低，股價過熱的風險逐漸上升。而且，目前的估值很大程度是建立在市場對於 AI 市場的高度期待。但長期而言，終究面對基本面的考驗。一旦輝達面臨 AI 產業發展速度減緩，亦或因競爭和地緣政治失去市場份額，利潤率下滑，就有可能重蹈特斯拉的覆轍。